作者：夏欢欢　陈柯羽　贾志永

　[摘 要] 相对于国内外文献集中公司层面的特征来研究企业的多元化动因，作者试图从行为金融学视角揭示作为CEOs的认知偏差，特别是过度自信对企业多元化决策的影响。本文通过对国内外文献在企业多元化及公司高管认知偏差两个维度研究历程的回顾，为进一步的理论和实证研究打下基础。
　　[关键词] 过度自信 CEOs 多元化 动因
　　
　　企业多元化是企业发展到一定规模后，为了充分利用其现有资源优势来加速自身成长而在无相关或无关联的产业领域采取一系列跨产品或跨行业的扩张性经营活动，如收购、兼并、重组和管理权接管等（苏冬蔚，2005）。多元化的动因问题作为理解和研究多元化战略的逻辑起点和理论依据，文献研究很多，但到目前为止，还没形成一般的主流理论。
　　相对于以往文献多集中公司层面的特征来研究多元化的动因，作者试图从行为金融学视角来研究作为企业领导人的行为偏差，特别是过度自信是否会影响企业的多元化选择。本文就此研究目的，对相关理论和研究进展进行了梳理和总结。
　　一、过度自信理论
　　传统公司金融理论认为，为了扩大自己的知名度，或让自己控制更大的资产，或让公司的规模更大从而使得公司更不容易被收购，管理者有时会进行一些降低公司价值的并购。但这些并购是管理者和股东之间的利益冲突造成的，可以通过一定的激励机制来解决，但行为金融学认为事情并非这么简单。其中最大的问题是这种机制对于“非理性”的管理者几乎不可能起到任何作用。由于管理者认识不到自身的非理性行为，他们认为他们已经在做“正确”的事情了，所以股票期权和债务约束将不可能改变他们的非理性行为。
　　Kahneman，Daniel和Amos Tversky（1979）等心理学家通过实证研究发现，人们在形成自己的判断时经常对自己的判断过于自信，高估自己成功的机会，我们把这种心理现象称为过度自信（Overconfidence）。如Svenson（1981）在瑞士做的调查表明，90％的出租车司机认为自己的驾驶水平高于平均水平。在经济行为中，也有类似证据。已有许多研究显示CEOs更是一个容易表现出乐观和过度自信的群体（Larwood and Whittaker，1977等），他们倾向于高估未来项目收益的期望值或低估未来项目的风险。Malmendier和Tate（2005）、Baker等（2005）对CEOs之所以倾向于过度自信的原因进行了较为全面的总结。首先是“控制幻觉”，Langer（1975）、Weinstein（1980）发现当人们认为事情处于他们的控制之下，以及他们积极参与了这件事时，人们就特别容易高估事情的结果。而CEOs恰恰是在公司里对投资的决策具有控制权并且高度参与公司经营的关键人物，他们很可能会认为他们也能控制投资的结果，从而低估项目失败的可能性（March等, 1987）；其次是“自我归因”属性，Gervais和Odean (2001)指出，即使CEOs一开始并不是过度自信的，但由于自我归因偏差的作用，成功的CEOs也将逐渐变得过度自信起来。Larwood和Whittaker（1977）发现公司高管（以及管理学专业的学生）明显倾向于这种“自我服务”的感知偏差；还有一种是“优于平均值”效应，“优于平均值”是说大部分人感觉自己要比其他人更聪明或者技术更好（Deaves，2004）。CEOs是一个普遍具有较高能力的群体，而Kruger（1999）、Camerer和Lovallo（1999）都证明了“优于平均值”效应在高技能个体中表现得尤为强烈。
　　对过度自信范畴的界定，心理学文献对过度自信和乐观进行了严格的区分，如Bazerman（2002）所言，过度自信是人们在自我评价中产生的偏差，而乐观是对于外生事件，如经济繁荣、战争是否爆发等所产生的信念偏差，可见这两个概念还是有所区别的。然而值得说明的是，在公司行为金融的文献中，过度自信与乐观经常是一对可以互相通用的词汇（Malmendier和Tate，2005），它们都可以用来描述经理人出于对自身能力的信心而表现出的高估项目的产出、项目成功的可能性，低估项目产生损失的概率的行为偏差。
　　二、企业多元化理论
　　1.多元化的定义
　　美国著名战略理论家Ansoff（1957）第一次提出多元化经营战略的概念，指出多元化经营主要是针对企业经营的产品数量和种类而言。E.T. Penrose（1959）与Ansoff的观点类似，她指出企业在实施多元化时都是在企业不完全放弃其原有的产品线的情况下，扩展其生产活动，开展多种新产品的生产。Penrose认为多元化经营包括最终产品的增加，纵向一体化程度的增加，以及企业生产领域数量的增加。该定义弥补了Ansoff的多元化战略定义的不足，更接近企业多元化经营的实质。值得一提的是，对企业多元化经营研究做出独创性贡献的Rumelt（1974）发现实行相关多元化的企业绩效高于一般企业，而实行非相关多元化的企业绩效最差。他将多元化战略定义为：企业本身具有多元化的性质；通过结合有限的多元化的实力、技能或目标，与原来活动相关联的新的活动方式表现出来的战略。
　　国内学术界把多元化又称为多角化，多样化经营、多种经营。王公义(1998)指出单就多角化而言，包括产品的多角化、市场的多角化、投资区域的多角化和资产的多角化四大类。但一般来说，企业的多角化经营主要是指企业产品的多角化。而刘翼生（1995）等认为，多元化是指企业同时生产两种以上经济用途不同的产品或劳务的经营战略。
　　综上所述，多元化的含义有静态和动态两种（刘德强，陈俊芳，2002），前者指一种企业经营业务分布于多个产业的状态，强调的是一种经营方式；后者指一种进入新的产业的行为，即成长行为。
　　2.企业多元化的动因
　　充分的证据表明在上世纪80年代期间多元化企业比专业化的市场价值要低（Hyland，Diltz，2002），既然如此，企业为什么还要选择多元化呢？学术界主要提出了六大理论来试图解释，贾良定等(2005）做了出色的总结工作。
　　(1)交易成本理论。Williamson（1975）提出企业进行多元化是为了利用内部资本市场。由于高交易成本而存在不确定性和市场失败，企业往往内部化使用其资产，而非外部化使用其资产或通过市场交易方式获得某些服务。对那些高专用性的资产和服务，企业尤其如此。导致的结果是企业建立了用于有效地分配资本的多分部结构的内部资本市场。但是，可能由于操作性的困难，关于市场失败对企业多元化的实证研究很少。
　　（2)资源基础理论。该理论认为企业进行多元化是由于拥有过剩的生产能力或者资源，而这些资源可以在不同产业间转移，也就是说多元化企业可以利用规模经济更有效地组织生产（Penrose，1959，P24）。Wernerfelt（1984）认为，企业成长（如多元化、并购）都应该寻求现有资源的利用与新资源开发之间的平衡。Hamel（1994）以资源论为基础提出了能力理论，发现意欲成为能力型领导者的企业倾向于围绕核心能力进行水平多元化，而非垂直一体化。
　　（3)资产组合理论。该理论强调企业多元化投资能够平衡风险和稳定收益。由于公司多元化与股票收益风险间呈U型关系，故公司最小化其经营风险应该进行相关多元化而非专业化或无关多元化（Lubatkin等，1994）。

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